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许小年:输血要停了,大家都叫苦,更严厉的还在后面

2018年07月11日 09:39 转载自: 许戈财经   阅读:196
作者: 曹斌   http://www.d1money.com/user/space?oid=20661


2018年7月1日,著名经济学家许小年出席浙商证券“凤凰行动”论坛,并发表演讲《多变环境中的不变之道》。

以下为演讲内容节选:

1、一个长期的变化

中国从1978年改革开放初期到现在,从一个农业国变成了中等发达的工业国。

工业和农业的生产有一个根本区别,大机器工业生产需要投资、购置设备,而农业对于资本的需求是非常低的,资本密集程度要远低于工业。

所以在工业化时期,总是伴随着快速的资本积累。这表现在固定资产投资,在过去改革开放的前三十年,固定资产投资的增长速度大概是两倍于GDP。

但是到了后工业化时期,中国的工业化基本完成,资本积累的速度放慢。固定资产投资,已不再是肩负加速资本积累、提高中国经济工业化程度这样的任务,而是从增量变成了替代存量。每年单位数投资的增长,也就是去取代这些折旧的资本设备。这是一个很大的变化,经济增长的动力,不再是投资。

后工业化时代的另外一个特点,就是产能的普遍过剩。经济从改革开放初期供不应求的短缺经济,变成过剩经济,各行各业全都是过剩产能。

供不应求的行业很难找到,看来看去,只有这些服务业,主要是因为政府的行政管制,人为造成的供应紧缺。比如医疗卫生,大家都知道仍然供不应求,民间有很多资本希望能够进入到这个领域,但是进不去。

这样的形势引起了两个问题,一个是宏观政策失灵,一个是企业经营变困难。在过剩产能的压力下,宏观政策、财政政策、货币政策,都失去作用。因为财政、货币政策主要拉动的是投资需求。由商业银行提供低息的贷款,刺激企业投资,由政府增加财政开支。

你刺激投资越多,过剩产能越多,已经没地方好投了,你往哪里去投?2008年,4万亿我们还可以投投高铁。到了现在,政府想花钱,不知道往哪儿投。另一方面,政府也没钱了,特别是地方政府。

货币政策也失灵,即使央行放水,银行找不到能够盈利的项目,央行放的水没有用,他不能够进入到实体经济,于是央行放的水都跑到资产市场上,不断的推高资产的价格。我们主要看到的就是房产,而不能够进入实体经济。

现在政府融资平台出问题了。银行即使有资金,也放不出去,产能过剩,供大于求。现在的短缺不是资金,是找不到能够盈利的项目,找不到能够产生足够回报的项目。

像科技企业的风险太高,不适合银行融资。科技企业的融资靠什么?靠风险投资基金,靠PE,靠这些金融机构,他们能够承受高风险。银行无法承受高风险,因为银行要对老百姓的存款负责。所以银行的资金首要的原则是他的安全性,而不是他的回报性,不是他的收益性。

过剩产能带来的第二个问题,是我们企业传统的制造业,普遍发生了经营的困难,生产能力大于市场需求,企业应收帐期在拖长,反映出销售方面的困难。

这是在后工业化时期,我们所面临的新挑战。应对这个新的挑战,政府总体政策上的思路我认为是正确的,但是做法,很抱歉,本人不能同意。在这个时候,我们提出的方向,政策的方向也罢,希望能够引导企业也罢,都是创新,我认为这是正确的。

但是由政府成立产业投资基金,搞什么产业政策,这样的做法解决不了在后工业化时期中国经济和中国企业所面临的问题。解决的方案在什么地方?在市场,在企业,不在政府的办公室里,等一下我会给一些具体的案例。

在后工业化时期,中国的经济已经从制造经济变成了服务经济,在改革开放初期,服务业只是GDP的四分之一。到2017年服务业已经超过了GDP的50%。中国正在向其他国家一样,迈入服务经济,而不是制造经济。在服务经济中,投资当然速度要下降,因为我搞服务业不需要固定资产,我租一片房子,雇一些工人就可以开干,不需要固定资产。后工业化时代的经济发展规律和工业化时代是不一样的,用工业化时代的这种思路搞经济,那是要犯错误的。

所以第一个大的变化,在一个比较长的时间段上的变化,就是中国的经济进入了后工业化时代。这一点政府和企业都要有清醒的认识。政府不能再靠宏观政策来维持经济的增长,不能再以GDP增长为经济发展的目标。

企业也不能像过去那样,按照老的思路来进行经营。现在对于企业来说,最关键的是创新能力,这是对企业的一大挑战。对政府的挑战是什么?是你不能依靠过去刺激需求的政策来保证经济的增长,而政府现在需要配合企业,不是替代企业,而是配合企业来促进企业的创新。

这也是我们最近几年,谈供给侧的主要原因。供给侧这个提法我也是赞成的,我认为是正确的,经济增长动力,不在需求侧,经济增长的动力在供给侧。供给侧的主体是谁?是企业,不是政府。所有供给侧的政策应该围绕着如何提高企业的效率,如何促进企业的创新来进行设计,而不是去替代企业来搞创新,创新永远来自于市场。政府应该思考的问题是如何营造一个良好的环境,如何去进行制度上的变革,使得企业能够在这样一个环境中,能够更积极的、更好的去进行创新。企业只有创新,才能够开拓出新的市场,才有新的发展机会。

这是我要讲的第一个变化,长期趋势,工业化基本完成,资本积累的速度大大放慢,投资不再是经济最强有力的驱动,现在要靠创新。

2、中期两大变数

中期有两大变数,一个是去杠杆,一个是贸易摩擦。

总体负债率曾在很长一段时间是稳定的,稳定在140%,到了2008,负债率突然跳升,到了2017年,我们经济的总体负债率已经上升到260%,增加了120个百分点。

换句话说,不到10年的时间里,我们经济增长还能维持在6%,靠的是借债。借债就是寅吃卯粮,透支未来的GDP,借债不是价值创造,是向我们子孙后代透支未来的财富。现在负债260%,比日本还低,日本的负债接近300%。但是,这只是存量,这只是资产负债表。我们的问题在于流动性,我们的问题在于债务偿还能力。

企业的负债,国家的负债,经济的负债,家庭的负债,全都一个道理,负债不能过高,过高会出什么问题?资金链断裂。

美国2008年金融危机的根源,就在于家庭部门负债过高,最后链条绷断,引起的就是全球性的金融危机。这个教训是非常深刻的,所以负债的水平一定要控制住,起码不能让他再继续的上升。

在中国的背景下,我认为中央去杠杆这个方向是正确的,至于在具体的执行上,方法上,有值得探讨的地方,但是我认为不要因为具体执行中出现的问题,来怀疑这个方向。这个方向应该是坚定不移的要推进下去,这是中国经济最大的隐患。

房地产市场的价格跟这个是一回事,房地产价格是什么推动的,债务。你给老百姓放按揭贷款,你给开发商放贷款,你把纵轴换一下,就是地产价格。地产价格就是这么上的,资产价格的上涨,全都是债务推动的。

在这样的背景下,中央最近采取了一系列的措施,因为我们的债务存量已经非常高了。现在流量开始出问题,也就是债务偿还开始出问题了。2015年财政部做了一次债务置换,把地方政府的短期到期债务置换为长期债务,因为地方政府的偿债发生了困难。

2017年,4个省市承认GDP造假,这是我记忆中政府第一次承认造假。为什么承认造假?因为财政揭不开锅了,债务偿还发生困难,财政支出找不到钱了,怎么办呢?找老爸、找老板,跟中央要钱。中央说,你去年GDP增长这么好,财政收入这么好,你跟我要什么钱呢?地方政府怎么说?地方政府说对不起老板,去年的数字是假的,承认了。承认错误,才有钱哪。

地方政府偿债已经发生了严重的困难。如果金融机构一撤贷,地方政府的融资平台要垮掉,可能地方政府的投资公司也要垮掉。地方政府要求银行续贷,如果不续贷,他的财政会出问题,在这样的背景下,中央采取一系列的措施去杠杆。

财政部今年发的,暂停向地方融资平台贷款,停止PPP棚户区改造,全停,取消一切补贴,这都是正确的。对我们影响最大的是出台资管新规,清理影子银行,打破刚性兑付。

打破了刚兑之后,引起了市场对风险的重新评估,市场对风险的重新评估自然就会影响到资产价格,毫无疑问的,因为资产价格是由预期形成的。只要预期发生变化,资产价格立即就变,资金的数量、资金的流动方向马上就发生变化。

有些朋友说,资产新规、清理影子银行、打破刚兑、去杠杆这都对。但是,措施是不是太过于激烈了。我个人认为,到目前为止还是得当的。是不是可以做得更平缓一些?我觉得很难,因为金融市场是预期主导的,只要大家看到了中央银行已经下决心打破刚兑,这个预期立即发生变化。而市场上,资产价格马上就反映出来。金融市场他永远是过度反应的,因为预期是超前的,预期是可以在瞬间改变的。

对于去杠杆最明确的表述是今年两会之后,新任央行行长发表讲话,他说我们已经做好准备缩表,已经做好准备退出货币松宽。在这个讲话之后,央行的缩表一步一步的进行。市场、企业一厢情愿的用过去的思维方式来预测未来央行的举措,我觉得我们有可能要犯错误。

银行政策一出,资本市场当然受到影响,然后大家就开始叫了,你搞得太紧了,太雷厉风行了,市场已经受不了了。最近央行又降准,于是这个降准好像又符合了我们传统思维的预期,只要我们叫一叫,央行就得放一放,我希望大家不要抱这样的幻想。

最近的降准和过去的降准是两回事,这次不是央行放水,是银行收水。是央行缩表配合性降准,央行担心金融机构流动性短缺,所以相应的降准。

现在大家都在叫苦,都觉得过不下去了。更严厉的措施还在后边呢,你这么高的负债率,早晚是个问题。要把这个定时炸弹的引线拆掉,你的负债率还得降下来。我们这个经济靠输血已经习惯了,现在输血要停了,别说输血停了,即便是输血少输一点都觉得心里不舒服。但是输血不可能永远进行下去,对这一点,我们要做好准备,要做好精神上的准备,采取具体的措施来应对进一步的去杠杆。


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